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Les stablecoins, une révolution financière ?

Pendant que les médias s'écharpent sur le cours du Bitcoin, un autre mouvement se joue en coulisses, celui des stablecoins.

À en croire les données blockchain brutes, les stablecoins auraient traité entre 62 000 et 80 000 milliards de dollars de transferts en 2025, selon les différents périmètres retenus, de quoi rivaliser avec des réseaux de cartes comme Visa et Mastercard.

Alors, révolution ou mirage ? Pour le savoir, il faut aller regarder ce que ces chiffres impressionnants cachent vraiment. Que reste-t-il des 62 000 milliards quand on retire le bruit ? Qui utilise réellement les stablecoins aujourd'hui, et pour quoi faire ? Qui empoche les milliards que génère déjà ce marché ? Et surtout, comment un investisseur peut-il se positionner sur cette thématique, désormais accessible en Bourse ?

C'est ce que nous vous proposons de décortiquer dans cette newsletter.

Un stablecoin, c'est quoi exactement ?

Avant d'aller plus loin, revenons aux bases, car un stablecoin, ça ne vous parle peut-être pas forcément. Et c'est normal, contrairement au Bitcoin, personne ne s'est enrichi (ni ruiné) avec, donc personne n'en parle lors d'un dîner.

Un stablecoin est une monnaie numérique émise sur une blockchain, dont la valeur est arrimée à une devise classique, le plus souvent le dollar américain. Un USDT ou un USDC vaut un dollar, aujourd'hui, demain et dans un an. En tout cas, c'est l'objectif. Les stablecoins ne promettent aucune plus-value. Ils promettent la stabilité, d'où le nom.

Ce qu’il faut savoir, c’est que le marché est extrêmement concentré. Deux stablecoins, gérés par deux entreprises privées, se taillent la part du lion. L'USDT de Tether pèse environ 186 milliards de dollars (59 % du marché) et l'USDC de Circle environ 75 milliards (24 %), selon DefiLlama. À eux deux, ils représentent donc plus de 80% du secteur. Les centaines d'autres stablecoins recensés se partagent les miettes, même ceux proposés par des noms connus comme le PayPal USD ou le BlackRock USD.

Surtout, il faut garder en tête un détail important. L'écrasante majorité des stablecoins sont libellés en dollars. Le premier stablecoin en euro, l'EURC de Circle, ne capitalise aujourd'hui que 370 millions €.

Pour tenir leur promesse de toujours valoir 1 dollar ou 1 euro, pour chaque nouvelle unité de stablecoin émise, l'émetteur conserve la contrepartie (la monnaie officielle) en réserve.

Ainsi, selon McKinsey, l'USDC est adossé à environ 90% de bons du Trésor américain à court terme et autres actifs très liquides, et le solde en cash. Le jour où vous voulez récupérer vos dollars, Circle brûle vos jetons et vous rend l'équivalent. Un stablecoin n'est donc rien d'autre qu'un dollar tokenisé.

Avant de poursuivre, il est important de préciser un point. Trois formes de monnaie numérique coexistent et elles n'ont pas grand-chose en commun :

• Les monnaies numériques de banque centrale (CBDC) sont émises par les États et ont cours légal.

• Les dépôts bancaires tokenisés, comme le JPM Coin de JPMorgan qui traite plus d'un milliard de dollars par jour, restent cantonnés aux circuits interbancaires.

• Les stablecoins, de leur côté, sont émis par des entreprises privées sur des blockchains publiques, accessibles à quiconque possède un smartphone.

C'est cette troisième catégorie qui explose et à laquelle on va s'intéresser.

Ce que ces chiffres cachent

Nous l'avons vu, les montants de stablecoins qui circulent sont astronomiques. Mais d'où viennent-ils, et que valent-ils ?

Tout d'abord, il est important de préciser qu'un transfert entre deux portefeuilles peut être un paiement à un fournisseur ou un simple mouvement interne d'une plateforme à une autre. Dans les deux cas, c'est comptabilisé comme une transaction, avec le montant qui est pris en compte. On voit bien le problème, additionner tous les transferts et appeler ça des “paiements”, c'est un peu comme compter chaque mouvement entre votre compte courant et votre livret A.

Selon le BCG, sur environ 62 000 milliards de dollars de transferts bruts en 2025, il ne reste que 4 200 milliards une fois retirés les bots, les mécaniques de protocole et les routages intermédiaires, soit 7 % du total.

Et dans ces 4 200 milliards, l'essentiel relève encore du trading et de la gestion de trésorerie des plateformes. Les paiements de l'économie réelle ne pèsent qu'entre 350 et 550 milliards de dollars par an, soit 0,02% des paiements mondiaux annuels.

Cependant, ce serait une erreur de s'arrêter là. En effet, certains segments de paiements progressent très vite, car les stablecoins prospèrent exactement là où l'infrastructure de paiement traditionnelle a le plus de défauts.

Par exemple, faites un virement international un vendredi soir. Il arrivera mercredi, dans le meilleur des cas. Les rails traditionnels (le réseau SWIFT) nécessitent 1 à 5 jours ouvrés, empilent les intermédiaires et travaillent aux horaires des banques. Au passage, chaque intermédiaire prélève sa taxe. Ainsi, selon McKinsey, un virement international coûte entre 15 et 50 dollars. Quant aux frais moyens sur les transferts des travailleurs migrants, ils avoisinent 7% du montant envoyé.

Face à cela, la proposition des stablecoins est simple : règlement quasi instantané, disponibilité 24h/24 et 365 jours par an, frais souvent inférieurs à 10 centimes par transaction, traçabilité complète, et accès universel via un simple portefeuille numérique, sans compte bancaire.

Qui les utilise vraiment, et pour quoi faire ?

Spontanément, on imagine les stablecoins comme une alternative aux acteurs du transfert d'argent comme Western Union.

Cependant, première surprise, ce sont les entreprises qui dominent les volumes. Les paiements interentreprises représentent jusqu'à 60 % du montant des paiements selon McKinsey.

Deuxième surprise, la géographie. Environ 60% des paiements en stablecoins partent d'Asie (Singapour, Hong Kong et le Japon en tête), soit environ 245 milliards de dollars, loin devant l'Amérique du Nord (95 milliards) et l'Europe (50 milliards). L'Amérique latine et l'Afrique, souvent présentées comme l'eldorado des stablecoins, pèsent chacune moins d'un milliard de dollars dans les flux mesurés sur les blockchains.

Troisième usage, et c'est peut-être le plus puissant à long terme, l'épargne en dollars. Brian Brooks, ancien régulateur bancaire américain, le résume bien dans un entretien à Goldman Sachs ⤵️

À ces trois moteurs s'ajoutent les transferts de fonds internationaux (environ 90 milliards de dollars par an en incluant la paie internationale) et une brique plus récente, les cartes bancaires adossées aux stablecoins, qui permettent de dépenser ses jetons chez n'importe quel commerçant. Ce marché est encore modeste (4,5 milliards de dollars en 2025) mais il connaît une croissance fulgurante, portée notamment par Visa.

Maintenant, s'il fallait retenir une seule raison à l'accélération actuelle, ce serait la sortie des stablecoins de la zone grise juridique.

Aux États-Unis, le Genius Act, promulgué le 18 juillet 2025, a instauré un cadre réglementaire clair pour les stablecoins. Pour être conformes, les émetteurs doivent détenir des réserves à 100% en actifs liquides de haute qualité (liquidités, bons du Trésor…), publier chaque mois la composition de ces réserves, respecter des obligations strictes de lutte contre le blanchiment et se soumettre à la supervision des régulateurs bancaires.

Pour Washington, le calcul est très opportuniste, car chaque stablecoin émis crée un acheteur structurel de dette américaine et étend l'hégémonie du dollar.

De l'autre côté de l'Atlantique, le règlement MiCA est pleinement entré en vigueur depuis le 1er juillet 2026. Désormais, seuls les stablecoins émis par des entités agréées peuvent être proposés aux particuliers européens. Conséquence directe, l'USDT, numéro un mondial, a été retiré des grandes plateformes pour les clients européens, Tether ayant refusé de se plier au cadre. Ainsi, Circle, agréée en France dès juillet 2024, se retrouve seul grand émetteur mondial pleinement conforme en Europe.

La machine à cash des émetteurs

Passons maintenant à la question qui nous intéresse en tant qu’investisseurs : qui gagne de l'argent dans cette histoire ? 

Reprenons le modèle économique décrit plus haut. Vous confiez 100 dollars à Tether, qui vous remet 100 USDT et place vos dollars en bons du Trésor rapportant environ 4% par an. Et les intérêts ? Tether les garde intégralement. Vous détenez un jeton qui ne rapporte rien. De son côté, l'émetteur encaisse le rendement sur l'ensemble des réserves.

Multipliez par 186 milliards d'encours, et vous obtenez une machine à cash. Tether a déclaré plus de 13 milliards de dollars de profits pour la seule année 2024, avec une centaine d'employés. Signe de l'ampleur du phénomène, l'entreprise figure désormais parmi les vingt plus gros détenteurs de dette américaine au monde, devant bien des États souverains.

Le régulateur américain a d'ailleurs verrouillé ce modèle d'une manière assez subtile. Le GENIUS Act interdit aux émetteurs de verser des intérêts aux détenteurs de jetons, mais il ne dit rien des tiers. Circle reverse ainsi environ 60 % de ses revenus de réserves à Coinbase, son partenaire de distribution, qui offre en retour des “récompenses” aux détenteurs d'USDC sur sa plateforme.

D’ailleurs, depuis son introduction en Bourse en juin 2025, Circle joue pleinement la carte de la transparence, ce qui nous donne accès à une grande partie de ses données financières.

Les risques à ne pas oublier

Évidemment, tout cela est enthousiasmant, mais les stablecoins sont exposés aussi à plusieurs risques et menaces.

Le premier angle mort, c'est que le détenteur d'un stablecoin n'a aucun droit légal direct sur les réserves. En Europe, les dépôts bancaires sont garantis jusqu'à 100 000 euros. Les stablecoins, eux, ne sont garantis par personne. Si l'émetteur fait faillite, vous seriez vraisemblablement traité comme un créancier non privilégié.

Le deuxième risque, c’est le dépeg, c’est-à-dire le moment où un stablecoin perd son ancrage avec la devise qu’il est censé répliquer.

En mai 2022, le stablecoin algorithmique UST de Terra, alors troisième plus gros stablecoin du marché, s’est effondré, emportant avec lui des dizaines de milliards de dollars. Puis, en mars 2023, même l’USDC a brièvement perdu son ancrage après que 3 milliards de dollars de ses réserves se sont retrouvés bloqués dans la faillite de la Silicon Valley Bank. Bien sûr, les nouveaux cadres réglementaires réduisent ce risque, mais ils ne le font pas disparaître complètement.

La troisième fragilité, c'est la conservation. Une transaction blockchain est irréversible. Si vous perdez vos clés privées ou que votre portefeuille se fait vider, vous n'avez aucun recours. Pas de service client, pas d'opposition, pas de remboursement.

Conclusion

En conclusion, nous pensons que les stablecoins ne sont ni une révolution comparable à l'IA, ni le mirage que décrivent les sceptiques. Si nous restons prudents face aux scénarios de disruption, c'est parce que deux réalités sont régulièrement oubliées.

D'une part, l'essentiel du coût d'un transfert international ne vient pas du déplacement des fonds, mais de tout ce qui l'entoure, notamment la prévention de la fraude et les obligations de conformité (lutte contre le blanchiment, financement du terrorisme...). Or, les stablecoins ne font pas disparaître ces coûts.

D'autre part, une migration massive des dépôts bancaires supposerait que les stablecoins offrent soit un meilleur rendement, soit une expérience de paiement nettement supérieure. Dans les pays développés, nous en sommes encore loin sur les deux tableaux.

La disruption des paiements n'est donc pas pour demain. Mais entre la disruption et le mirage, il reste une réalité bien concrète, celle d'une adoption qui progresse vite et d'acteurs cotés qui en profitent déjà.

Le candidat le plus évident, c'est Circle, le seul pure player coté. L'entreprise bénéficie de deux vents dans le dos, avec d'un côté l'adoption croissante des stablecoins que nous avons détaillée tout au long de cette newsletter, et de l'autre un environnement de taux qui reste favorable. Résultat, son chiffre d'affaires est passé de 80 millions $ en 2021 à 2,75 milliards $ en 2025. Vu la vitesse d'adoption et la position de Circle dans l'écosystème, une croissance très dynamique pourrait se poursuivre.

Mais on le voit bien, la faiblesse de ce business model réside dans sa dépendance directe au niveau des taux. Et vous le savez, nous n'aimons pas investir sur des valeurs dont l’évolution dépend à ce point d'un élément extérieur.

L'autre manière de jouer la thématique est plus contre-intuitive, puisqu'il s'agit de Visa et Mastercard, des acteurs que les stablecoins sont censés menacer. Nous pensons en effet que les stablecoins sont plus complémentaires qu'opposés à leur proposition de valeur. À ce stade, le marché nous semble donc parfois surestimer la menace, et c'est peut-être là que se cache la vraie opportunité.

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Loris & Abdallah